Teža odločitve

Časi izredno poceni denarja so mimo. Evropska centralna banka je po zelo dolgem odmoru dvignila ključno obrestno mero z enega na 1,25 odstotka. Res je, gre le za četrt odstotne točke. A to je šele začetek. Obetajo se novi dvigi. Analitiki do konca leta pričakujejo še vsaj enega do dva dviga, obakrat za četrt odstotne točke, kar pomeni, da se bo ključna obrestna mera v evroobmočju povzpela na 1,75 odstotka letno. Nekateri analitiki pa že zdaj napovedujejo, da bo ECB ključno obrestno mero postopoma dvigovala tudi v letu 2012, tako da bo ta ob koncu prihodnjega leta dosegla 2,25 odstotka. To seveda pomeni, da bodo posojila čedalje dražja, najbolj zadolžene države, podjetja in posamezniki pa bodo vse težje odplačevali svoje dolgove.
»Dvig temeljne obrestne mere je dvig obrestnih mer Euribor. Te vstopajo v večino posojilnih pogodb s spremenljivo obrestno mero, tako da se bodo mesečni obroki za posojila povečali tako podjetjem kot gospodinjstvom. Zaradi tega se bo manj gospodinjstev odločalo za nakupe trajnih dobrin, kot so avtomobili, in investicije v stanovanja, prav tako pa bo prišlo do manjših podjetniških investicij. To bo zavrlo gospodarsko okrevanje,« opozarja ekonomist Sašo Polanec. »Povečanje cene denarja bo vplivalo tudi na javni dolg držav. Grčija, Portugalska, Irska in Španija so že v preteklosti izdale obveznice, ki imajo običajno fiksne obrestne mere. Vendar pa bodo za novo izdani dolg obrestne mere višje. Posledično bo moral biti primarni proračunski primanjkljaj, ki ne vključuje obresti, manjši. To bo sililo države k še večji restriktivnosti.« Tudi Slovenijo.
Zdaj stvari postajajo skrajno resne. Če v Sloveniji ne bomo sprejeli nujnih varčevalnih ukrepov in ključnih strukturnih reform, zlasti pokojninske, se lahko hitro znajdemo v portugalskem scenariju. Portugalska je za Grčijo in Irsko že tretja država evroobmočja, ki je zaprosila za zunanjo finančno pomoč. Do tega je privedlo dramatično poslabšanje položaja te države na mednarodnih finančnih trgih, potem ko je opozicija zavrnila četrti sveženj vladnih varčevalnih ukrepov, zaradi česar je vlada padla, boniteta Portugalske pa se je poslabšala kot nikoli prej.
Slovenci se sicer lahko še naprej tolažimo, da delež našega javnega dolga v bruto domačem proizvodu ni tako visok kot portugalski, toda to bi bilo le metanje peska v oči, saj dinamika rasti našega javnega dolga zbuja skrb. Po mnenju ekonomista Mojmirja Mraka je Slovenija še najbolj podobna Portugalski, precej manj pa Irski in Grčiji. »Portugalska ni imela nobenih posebnih nepremičninskih zgodb. Prav tako ni imela posebnih slabosti v bančnem sistemu. Portugalcem tudi ni mogoče očitati tega, kar se očita Grkom, namreč da imajo zanič davčno upravo, ki slabo pobira davke. Težave Portugalcev so se začele že precej pred sedanjo krizo. Vse od prevzema evra jim je postopoma padala konkurenčnost. Tekoči račun plačilne bilance se jim je začel poslabševati že precej pred krizo, in to zaradi nekonkurenčnosti. Tu smo jim zelo podobni.«
Značilno za Portugalsko je, da se je njeno splošno ekonomsko stanje slabšalo postopoma. Prav zato se Mraku ne zdi tako nemogoče, da bi šla Slovenija po portugalski poti in bi bila sčasoma tudi sama prisiljena prositi za finančno pomoč EU in Mednarodni denarni sklad. »Če ne bomo uvedli ključnih strukturnih reform, bomo v nekaj letih verjetno prišli v situacijo, kjer je danes Portugalska. Treba se je zavedati, da bo morala nova portugalska vlada sprejeti varčevalni program, ki bo veliko ostrejši od tistega, zaradi katerega je padla prejšnja portugalska vlada. To lekcijo bi morali razumeti tudi v Sloveniji. Če se pri nas pokojninska reforma ne bo izvedla že zdaj, jo bo pač treba izvesti čez dve leti, pri čemer bo morala biti takrat bistveno bolj drastična,« opozarja Mrak. »Treba je biti zelo jasen: v primeru, da pokojninska reforma pade, bo padla tudi bonitetna ocena Slovenije. Z negativno napovedjo so nam bonitetne hiše to že jasno povedale. Sam menim, da je bonitetna ocena hudičevo pomembna, kajti ko se bo Slovenija enkrat začela omenjati v druščini perifernih držav, kot sta Grčija in Portugalska, bo lahko že prepozno.«
Kako je vse našteto povezano z dvigom obrestnih mer in posledično podražitvijo zadolževanja? Dvig ključne obrestne mere za četrt odstotne točke resda ne pomeni drastičnega skoka. Toda pomislite: po eni strani nas bodo teple vse višje obrestne mere ECB, saj je dvig za četrt odstotne točke šele začetek dražitve denarja, po drugi strani pa nas bodo zaradi morebitnega padca bonitete teple višje bančne marže. Padec bonitete namreč marže avtomatično podraži. Oboje skupaj pa bi pomenilo že kar hudo podražitev kreditov. »Temeljni problem je, da naša država preprosto ne funkcionira. Sporočilo, ki ga dobivajo finančni trgi, je, da ta vlada ni sposobna speljati nobene reforme,« še dodaja Mrak.

Zakaj se denar draži

Glavni razlog za odločitev ECB, da zviša ključno obrestno mero, je nevarnost inflacije. Ta iz meseca v mesec narašča, predvsem zaradi naraščajočih cen nafte in hrane. Samo cene energentov so v zadnjih mesecih narasle za približno 30 odstotkov. V območju evra je letna stopnja inflacije marca znašala 2,6 odstotka, kar je krepko nad slabima dvema odstotkoma, kolikor si je za cilj zastavila ECB. Podražitev denarja je bila zato pričakovana. Ali kot pravi Mrak: »Cena denarja je bila do zdaj nenormalno nizka in računati, da bo tako nizka ostala tudi v prihodnje, bi bilo nerealno. Kdor se je zadolževal s prepričanjem v glavi, da bo ključna obrestna mera naslednjih deset let ostala na ravni enega odstotka, ni bil realen.« V nasprotju z ameriško centralno banko, ki ima dva temeljna cilja, to sta cenovna stabilnost in gospodarska rast, ima evropska centralna banka samo en temeljni cilj, namreč cenovno stabilnost. »To v praksi pomeni, da se cene, merjene z indeksom cen življenjskih potrebščin, ne smejo povečati za več kot dva odstotka na leto. Kratkoročna odstopanja so sicer dovoljena, ko pa se izkaže, da gre za visoko inflacijo, se mora ECB odzvati z dvigom obrestnih mer,« pravi Polanec. Ni pa inflacija edini razlog za dvig ključne obrestne mere. »V ozadju je tudi nekaj merjenja mišic med bolj finančno urejenimi Nemci in ostalimi državami, ki se morajo strukturnih reform zares šele lotiti,« meni ekonomist Peter Groznik. Strinja se z oceno, da je to šele prvi v seriji dvigov. »Gre za začetek procesa, ki zna trajati kako leto ali dve. Zelo bom presenečen, če se obrestna mera do oktobra ne zviša še najmanj enkrat. Oktobra poteče tudi mandat Trichetu in verjetno bo želel zapustiti vtis, da je bil trden in odločen predsednik ECB.« Potezo ECB ocenjuje kot pravilno, saj lahko predolgo vztrajanje pri rekordno nizkih obrestnih merah dolgoročno vodi v nova neravnovesja. »Gre nekako za opozorilni strel ECB, da se morajo države lotiti urejanja svojih financ na edini pravilen način: z zniževanjem stroškov in zviševanjem učinkovitosti svojih storitev, po potrebi pa tudi z zvišanjem davkov. ECB državam evroobmočja sporoča, da se ne smejo zanašati na to, da bodo dolgovi inflacijsko odpihnjeni.« Čeprav resna nevarnost za pretirano visoko inflacijo po njegovem še ne obstaja, je previdnost ECB razumljiva: »Previsoka inflacija, recimo nad sedmimi ali osmimi odstotki, vodi v spremembe obnašanja in znižuje alokacijsko učinkovitost gospodarstev. Podjetja in posamezniki se namesto z ustvarjanjem vrednosti začnejo ukvarjati z ohranjanjem vrednosti.« Slovenci se gotovo dobro zavedamo posledic pretirano visoke inflacije. To trpko lekcijo smo dobili že v obdobju bivše Jugoslavije, pa tudi v prvem desetletju samostojne Slovenije.
»Glavno vodilo ukrepov ECB je resda inflacija, vendar ob tem ne gre zanemariti dejstva, da ECB posebej v kriznih razmerah močno upošteva tudi stabilnost bank in ekonomsko perspektivo evroobmočja,« opozarja svetovalec za finančne storitve pri Zvezi potrošnikov Slovenije Boštjan Krisper. Reakcija ECB seveda nujno še ne pomeni, da ji bo uspelo ukrotiti cenovne pritiske. »Na poti ji stojijo tri velike ovire: dolžniška kriza nekaterih držav članic, način odločanja v ECB in seveda globalni inflacijski pritiski,« pravi Krisper in dodaja: »Ukrep ECB, da drastično zniža obrestne mere takoj ob nastopu svetovne krize, se je izkazal kot dober, saj je v nekaterih državah gospodarstvu dal potreben zagon za izhod iz krize. V Nemčiji in nekaterih drugih članicah EU je danes nevarnost inflacijske spirale že zelo realna, saj je gospodarstvo v velikem zagonu. V takšnem obdobju se lahko hitro pojavijo zahteve po spremembah obstoječih tarifnih pogodb. Če pride do občutnih zvišanj plač, bo v globalni situaciji, ki podžiga cene surovin, rast cen praktično nemogoče krotiti. Tako obstaja realno tveganje, da bi države, ki trenutno poganjajo gospodarsko dinamiko v EU, izgubile razvojni zagon.«

Za koga bo ukrep ECB najbolj boleč

Gospodarstva cele vrste evropskih držav trenutno solidno rastejo, zato povečanje ključne obrestne mere zanje ne pomeni nikakršne težave. Je pa to težava za tiste periferne države, tudi Slovenijo, kjer je gospodarska rast za zdaj še zelo uboga. Pri čemer je treba reči, da povečanje obrestne mere za četrt odstotne točke samo po sebi še ni problematično. Bolj problematično je v kontekstu napovedovanja trenda. »Irska, Grčija, Portugalska in Španija so že brez tega dviga obrestne mere v nehvaležni situaciji, ko morajo v istem trenutku sanirati državne finance in spodbujati konjunkturo. Še toliko bolj pa imajo težave tiste države, v katerih je bančni sektor v zelo slabem stanju in kjer potrošniki zaradi slabih razmer na trgu dela ne bi prenesli dviga kreditnih obrokov, podobno pa tudi podjetja zaradi slabe konjunkture in nizke konkurenčnosti,« pravi Krisper. Kljub temu pa meni, da ECB z zniževanjem inflacije ne pretirava oziroma z njo ni pretirano obsedena, ampak išče kompromisno rešitev med potrebami držav članic evro-območja, ki so v diametralno različnih ekonomskih situacijah: »Tako kot je dvig obrestne mere lahko problematičen za južnoevropske države, je ta za Nemčijo veliko prenizek. V podobnih konjunkturnih razmerah je nemška centralna banka v preteklosti obrestno mero dvignila na vsaj tri odstotke. Inflacijska spirala v gospodarstvu, ki je motor rasti v EU, pomeni resna tveganja za celoten skupni trg in njegovo globalno konkurenčnost.« Ne smemo pozabiti, da je do aktualne svetovne gospodarske krize prišlo predvsem zaradi pomanjkanja regulacije v finančnem sektorju in dolgoročne politike nizkih obrestnih mer ameriške centralne banke FED. »Takšna politika je dobesedno spodbujala visoko tvegane posle in špekulacije v finančnem in nepremičninskem sektorju, pa tudi na globalnih trgih prehranskih surovin. Glede na to, da so obresti še vedno zelo nizke, da nadzor nad svetovnim finančnim sistemom še ni bil zares okrepljen in najbrž tudi ne bo ter da se finančna industrija iz krize ni kaj posebej naučila, še vedno živimo v zelo tveganem okolju, v katerem novi pretresi niso izključeni,« opozarja Krisper. Podobno razmišlja Polanec: »Delnice so pridobile večji del vrednosti, ki so ga v obdobju krize izgubile. Ne vse, a zdi se, da smo pred novim balonom. Takšni baloni ne koristijo in jih je smiselno čim prej preprečiti. Zdaj plačujemo ceno za pretekle napake, ki jih je naredila ameriška administracija s pretirano deregulacijo finančnih trgov in pa FED z znižanjem obrestnih mer v obdobju 2001-2003.«
To pa še ne pomeni, da je poteza ECB brez tveganja. »Dvig obrestnih mer v Španiji, kjer je večina kreditov potrošnikov in podjetij vezanih na kratkoročno spremenljivo obrestno mero, bi lahko pripeljal do nižje rasti, od tiste, ki jo država potrebuje za izhod iz krize, do povečanja plačilne nesposobnosti potrošnikov in podjetij, kar lahko še bolj ogrozi stabilnost bank,« meni Krisper. Poleg tega je v južni Evropi veliko bank, ki so odvisne od poceni denarja pri centralnih bankah in bi posledično lahko zašle v težave in zmanjšale svojo kreditno sposobnost. Mrak ocenjuje, da je v začasnem evropskem finančnem mehanizmu po portugalskem klicu na pomoč ravno še dovolj sredstev za pomoč kakšni manjši državi, nikakor pa ne za pomoč Španiji. Vprašanje je torej, kaj bi se zgodilo, če bi se v prihodnosti dosedanjim trem prosilkam za zunanjo pomoč, torej Grčiji, Irski in Portugalski, pridružila še Španija in morda še katera druga močno zadolžena evropska država, na primer Belgija in Italija. Res je sicer, da je sredstva evropskega reševalnega sklada mogoče po potrebi povečati, vprašanje pa je, koliko, kajti na neki točki bo reševanje evra postalo preprosto predrago in države, ki v ta sklad vplačujejo največ denarja, na primer Nemčija, se bodo višjim vplačilom prej ali slej uprle zaradi nasprotovanja lastnih državljanov in zaradi pritiskov politične opozicije. Po mnenju Mraka bo dvig obrestne mere Španijo nedvomno prizadel: »Če imaš veliko dolgov, že dvig za četrt odstotne točke nominalno pomeni toliko večji strošek vračanja dolgov.« To pa nujno še ne pomeni, da bo Španija naslednja evropska država, ki bo zaprosila za zunanjo pomoč. »Dejstvo je, da je Španija naredila celo vrsto domačih nalog, ki jih Portugalska in Grčija nista. Ali je to že dovolj, je težko ocenjevati. V bistvu se ne ve, koliko so španske banke izpostavljene portugalskim. Ker sta državi sosedi, pa je po mojem izpostavljenost kar precejšnja. Upam, da se je Španija s strukturnimi reformami, ki jih je že naredila, dovolj odcepila od percepcije finančnih trgov o iberskem dvojčku. Če bi se namreč znašla v tako velikih težavah kot Portugalska in bi morala zaprositi za zunanjo pomoč, bi to pomenilo popolnoma drug rang težav za evro območje.« Špansko gospodarstvo ima namreč v evroobmočju že zaradi svoje velikosti bistveno večjo težo kot portugalsko. Mrak pa hkrati opozarja še na nekaj pomembnega: »Čeprav dvig ključne obrestne mere povečuje težave močno zadolženih držav članic evroobmočja, se je treba zavedati, da se problemi Grčije in Irske ne bodo reševali kot likvidnostni, pač pa kot problemi solventnosti. Za slednje pa vemo, kako se rešujejo: z delnim odpisom dolgov, tako kot se je to počelo v osemdesetih letih prejšnjega stoletja. Za zdaj se to na ravni EU še ne želi priznati, kajti v primeru odpisa dolgov bi bilo treba namesto Grčije reševati nemške in druge banke, ki so do Grčije izpostavljene. Ker evropski bančni sistem za zdaj očitno še ni dovolj robusten in pripravljen na soočenje s tovrstnimi odpisi, se je bankam dalo dodatna tri leta časa. Sam menim, da je to narobe.« Nemčija vztraja pri dogovoru, ki je bil na ravni EU sklenjen maja lani in po katerem v obdobju trajanja začasnega evropskega finančnega mehanizma zasebnega sektorja ne bodo vključevali v odpisovanje dolgov. To seveda pomeni, da se bo izhod iz krize še naprej reševal na plečih slehernikov, tistim, ki so to krizo zakrivili, pa še nekaj let ne bo treba prevzemati nikakršne odgovornosti.
A vrnimo se k posledicam dviga ključne obrestne mere. Ker se bo zvišal strošek financiranja za banke, bo dvig obrestne mere po oceni Groznika najbolj prizadel Irsko, ki ima največ težav v bančnem sektorju. »Ostalim požrešnim pujskom pa dvig obrestne mere tudi ne bo koristil. ECB je pokazala, da jo bolj skrbi inflacija v gospodarsko cvetoči Nemčiji kot pa reševanje periferije. Slednja mora svojo konkurenčnost doseči z deflacijo oziroma z lastnim odrekanjem in znojem. To je z znižanjem cen, plač, obsegom storitev, ki jih zagotavlja država, in podobno. ECB signalizira, da se pomaga Nemčiji, hkrati pa sporoča politikom, da na njo pri reševanju evroobmočja ne morejo več brezpogojno računati. Rekordno nizka obrestna mera ne more nadomestiti strukturnih reform, ki so nujne v večini držav EU.«
Tega bi se morali zavedati tudi v Sloveniji. Namesto da se veselimo skoraj plebiscitarne zavrnitve zakona o malem delu, bi nas moral ta referendumski rezultat skrbeti, saj napoveduje podobno plebiscitarno zavrnitev pokojninske reforme. Posledice bi bile hudo boleče. Padec pokojninske reforme bi, o tem med ekonomisti skoraj ni dvoma, vodil v znižanje bonitete Slovenije, kar bi močno podražilo zadolževanje. Prišli bi v položaj, ko s krediti ne bi več mogli financirati tekočih pokojnin in plač v javnem sektorju. Kaj bi sledilo, je jasno: prisiljeni bi bili sprejeti še veliko ostrejše strukturne reforme od teh, ki jih danes predlaga vlada.