Marko Mršnik: »Ukrepi niso dovolj učinkoviti.«

Seveda je prav, da se vrnemo k javnofinančni disciplini, a je reformni proces, ki temelji zgolj na proračunski restriktivnosti, lahko samouničujoč.

Kot analitik pokriva Francijo, Belgijo, Španijo, Grčijo, Bolgarijo, Andoro in Albanijo. Standard & Poor’s je ena od treh najvplivnejših bonitetnih agencij in tista, ki je pred dnevi znižala bonitetno oceno devetim evropskim državam, tudi Sloveniji.

Gre pri znižanju bonitetne ocene Sloveniji tudi za makroekonomske razloge ali zgolj za politične? Ali pa je Slovenija samo kolateralna škoda paketnega znižanja ocene državam, kot sta Francija in Avstrija?

Pobude, ki so jih doslej sprejeli evropski voditelji, so po našem mnenju nezadostne, da bi odpravile trenutne sistemske težave v evroobmočju. Težave so resne in se v številnih državah z evrom izražajo v manjšem kreditiranju gospodarstva, v dvigu obrestnih mer na državne obveznice, poslabšanju obetov za gospodarsko rast, kar so gotovo makroekonomski razlogi. Ponekod znižanje ocen izraža tudi zunanjefinančna tveganja. Namreč, vse bolj je verjetno, da lahko obrestne mere za refinanciranje dolgov v nekaterih državah ostanejo visoke, kar bi še dodatno zmanjšalo kreditiranje gospodarstva in pognalo gospodarstvo v recesijo. Za Slovenijo so relevantni vsi ti dejavniki. Bolj kot sestavljanje vlade, ki je pač del povolilnega procesa, je problematično to, da v Sloveniji ni prišlo do dogovora in izvedbe javnofinančnih ali strukturnih ukrepov, s katerimi bi se lahko odločno spopadli s trenutnimi izzivi.

Pred letom ste dejali, da se Slovenija ne more primerjati z državami PIIGS, da ima dovolj manevrskega prostora in tudi gospodarskih podlag, ki ne bodo privedle do podobnega položaja. Ste danes drugačnega mnenja?

Tveganja v zvezi z neizvajanjem konsolidacije javnih financ in strukturnih reform, na katera smo opozorili konec leta 2010, so se uresničila, kar je v skladu s tedanjo analizo privedlo do znižanja ocene. Rating Slovenije je navkljub dvakratnemu znižanju nad ratingi vseh perifernih držav evroobmočja, kar med drugim kaže manjša gospodarska neravnotežja in boljšo gospodarsko podlago pri nas. Razlika med ratingom Slovenije in državami periferije se je v zadnjem letu celo povečala, a na žalost ne zaradi odločne izvedbe ukrepov pri nas. Slovenija je vendarle izgubila čas, ki je v tako intenzivni krizi še kako dragocen, kar se kaže tudi v hitrem porastu zahtevanega donosa na državne obveznice.

Kakšne so po vaši oceni perspektive za zmanjšanje dolga in primanjkljaja v Sloveniji? Pa tudi, kakšni so obeti glede gospodarske rasti?

Pričakujemo stagnacijo, glede na razmere v evroobmočju je vse bolj verjetna ponovna celoletna recesija. Napovedi gospodarske rasti so otežene zaradi negotovosti, vendar tudi za naprej vzvodov rasti, razen zunanjega povpraševanja, ne vidimo. Težave v bančnem sektorju bodo še zavirale domače povpraševanje, ki bo odvisno tudi od izvedbe ukrepov za povečanje gospodarskega potenciala, o katerih pa dogovora še ni. V takšnih razmerah je zmanjševanje javnofinančnega primanjkljaja bistveno težje in se bo moralo zanašati na strukturno prilagajanje proračuna, da bi lahko obrnilo krivuljo rasti deleža državnega dolga v BDP-ju. Tudi drugje v Evropi so prisotna povečana tveganja – zelo velike potrebe po financiranju držav in bank v prvi polovici letošnjega leta, znižanje gospodarskih obetov, izvedba reformnih programov v številnih državah. Dodatna tveganja so ponovna nesoglasja na evropski ravni ali neuspešno grško prestrukturiranje dolga, ki bi finančne vlagatelje odvrnilo od nakupa državnih obveznic v drugih perifernih državah evroobmočja.

Kako verjetno se vam zdi, da bi Slovenija dobila zunanjega upravitelja?

Mislim, da do tega ne bo prišlo, če se nova vlada spoprime z izzivi. Tu ne gre le za stabilizacijo javnih financ, pomembne so tudi strukturne reforme za zagotavljanje javnofinančne vzdržnosti ter ukrepi za dvig potencialne gospodarske rasti, ob odpravi težav v bančnem sektorju. Kriza v evroobmočju in stagnacija gospodarstva bosta otežili izvajanje prednostnih nalog, ampak alternativa temu ni privlačna. V primeru neizvedbe ukrepov, pa naj bo to zaradi morebitnih blokad znotraj koalicije ali pa nasprotovanja interesnih skupin, in ob nadaljnjih težavah v evroobmočju bi se verjetnost iskanja zunanje podpore seveda povečala.

Gre pri znižanju bonitetnih ocen devetim evropskim državam res za načrtni ameriški napad na Evropo, kot trdijo nekateri vidnejši evropski politiki?

Ne gre za nikakršen napad. Dosedanji dogovori preprosto ne zagotavljajo zadostnih rešitev za krepitev finančne podpore in za povrnitev zaupanja vlagateljev v države, ki so pod pritiskom, recimo Španije ali Italije, čeprav obe vladi izvajata pomembne reforme. Učinkovitost ukrepov ni na ravni, ki jo zahteva resnost poglobljene finančne krize v evroobmočju. Morda ti politiki ne vedo, da smo pri nas oceno ZDA že znižali in jo lahko ne le zaradi visokih javnofinančnih primanjkljajev, temveč tudi zaradi negotovosti proračunskega dogovora znižamo še enkrat.

Ameriškega ekonomista Paula Krugmana znižanje bonitetne ocene devetim evropskim državam ni posebej presenetilo. Ga je pa toliko bolj presenetila argumentacija tega znižanja. V S & P ste namreč opozorili, da se reformni proces, ki temelji izključno na varčevanju, lahko konča slabo. Krugman na to opozarja že dve leti, ko govori, da zgolj z zategovanjem pasu ni mogoče zagnati gospodarske rasti. Je torej nespametno, da nemška kanclerka Angela Merkel vztraja pri uvedbi še strožje fiskalne discipline?

Diagnoza trenutnih težav evroobmočja s strani evropskih voditeljev je neustrezna. Zdi se, da sedanja finančna kriza izvira predvsem iz proračunske razsipnosti na obrobju evrskega območja. To ni res. Pomanjkanje proračunske discipline je resda glavni razlog za krizo v Grčiji. Vendar pa sta Španija in Irska, ki sta trenutno v globoki krizi, pred njo beležili zelo uravnotežene javne finance, celo s presežki v primerjavi s primanjkljaji v Nemčiji. Gre za plačilno-bilančno krizo v razmerah denarne unije. Visoki javnofinančni primanjkljaji so prej simptom kot pa vzrok krize. Seveda je prav, da se vrnemo k javnofinančni disciplini, a je reformni proces, ki temelji zgolj na proračunski restriktivnosti, brez drugih spodbud za ohranjanje oziroma dvig gospodarske rasti, lahko samouničujoč. Brez tovrstnih reform ali ukrepov denarne politike s strani ECB bo domače povpraševanje padlo zaradi strahu gospodinjstev glede brezposelnosti in razpoložljivih dohodkov, to pa bo vodilo k dodatnemu znižanju davčnih prihodkov. Takšna dinamika povečuje tveganje reformne utrujenosti. Najbolj izrazito se to kaže v Grčiji in bo kmalu prisotno tudi drugje.

Je argumentacijo S & P mogoče razumeti tudi kot namig, da naj se Italija, Španija in morda še katera država z evrom vrne k nacionalni valuti?

Ne. Naši centralni in alternativni scenariji, ki podpirajo trenutne ocene, ne vključujejo vračanja držav k nacionalnim valutam. Če bi na to računali, bi bile ocene držav evroobmočja bistveno nižje. Koristi evra so še vedno veliko večje kot stroški morebitnega razpada območja. Proces razdolževanja v Španiji in Italiji bo boleč, ker gre odpravljanje gospodarskih neravnotežij v razmerah monetarne unije. Je pa to v zelo kratkem obdobju uspelo Estoniji, ki pa je bistveno manjše gospodarstvo, pa tudi nekaterim drugim državam v vzhodni Evropi, ki so tako ali drugače vezane na evro.

Dejali ste, da gre pri oceni kreditnega tveganja le za oceno verjetnosti, ali bo dolg poplačan pravočasno in v polnem znesku. Po tej logiki bi morali ocene agencij jemati z rezervo, zakaj jih torej investitorji še vedno jemljejo resno?

V splošnem so se bonitetne ocene dobro odrezale v napovedovanju kreditnih tveganj, z izjemo segmenta ameriških hipotekarnih obveznic. Če se ozrem na analizo državnih tveganj, se bonitetne ocene gibljejo povsem v skladu z našimi pričakovanji oz. dolgoročnimi trendi. Tudi v primeru Grčije, navkljub številnim kritikam, ko smo pred skoraj dvema letoma oceno znižali v t. i. špekulativni rang.

Zanimivo je, da se trgi na zadnje znižanje bonitetnih ocen niso odzvali.

To me ni presenetilo. Trgi so to že prej vključili v tržne cene, zlasti po naši napovedi o vsaj 50-odstotni verjetnosti znižanja ocen v evroobmočju v začetku decembra lani, ko smo hkrati napovedali, da bo znižanje znašalo največ dve stopnji v veliki večini držav. Končno znižanje je bilo v večini držav vendarle manjše od napovedanega, kar ob učinku decembrskega ukrepa ECB dodatno pojasnjuje odziv. Ob tem pa so finančni trgi bolj pesimistični glede kreditnih tveganj.

Kaj bi bilo nujno narediti, da bi se Evropa začela reševati iz prezadolženosti in bi zagnala rast? Kje analitiki vidite rešitev iz te more?

Že večkrat smo nakazali, da bi bila za to potrebna strategija, ki bi povrnila in okrepila zaupanje vlagateljev v evroobmočje in znižala stroške zadolževanja evropskih držav, kar bi okrepilo gospodarske obete in olajšalo prilagajanje gospodarstva. To bi ob izboljšanem medsebojnem proračunskem nadzoru lahko npr. vključevalo tudi večje združevanje virov prihodkov in obveznosti na evropski ravni, nekakšne evroobveznice, o čemer pa se trenutno ne razpravlja. Vztrajanje zgolj pri proračunski restriktivnosti se lahko izkaže kot tvegan poizkus reševanja krize. V tem kontekstu obstaja možnost dodatnega ukrepanja ECB. Njena podpora državam in bankam bi se najbrž povečala ob še dodatni zaostritvi dolžniške krize.

Gre pri znižanju bonitetne ocene Sloveniji tudi za makroekonomske razloge ali zgolj za politične? Ali pa je Slovenija samo kolateralna škoda paketnega znižanja ocene državam, kot sta Francija in Avstrija?