Blasfemičnost

dr. Bogomir Kovač

13. 3. 2015  |  Mladina 11  |  Ekonomija

Kvantitativno sproščanje (QE) je nov, toda zapoznel in hkrati sporen ukrep ECB, s katerim skušajo centralni bankirji reševati evroobmočje in samo EU. Evrsko območje trpi zaradi temeljnih protislovij. ECB ne more delovati kot normalna centralna banka (CB), evropska komisija (EK) ni prava vlada EU. ECB je brez političnega suverena, EK brez monetizacije fiskalnih transferjev. Zato tudi nova mešanica monetarne in fiskalne politike ne more rešiti dveh želenih ciljev, zvišanja inflacije in povečanja gospodarske rasti. EU je v usodno likvidnostno zanko ujela Grčijo, hkrati pa sama tiči v nevarni likvidnosti pasti. ECB s QE še vedno bolj rešuje »finančne trge«, kot spodbuja želeno ekonomiko povpraševanja.

Temeljni namen nove monetarne ekspanzije je povečanje denarne osnove, da bi preprečili deflacijo in spodbudili gospodarsko rast. V 18 mesecih bo ECB povečala denarno osnovo evrskega območja za 1100 milijard, 60 na mesec. Logika je preprosta, celo pravljična. ECB odkupuje obveznice pri finančnih institucijah, kar vodi v znižanje obrestnih mer, posredno tudi tečaja evra. To lahko spodbudi države, podjetja in gospodinjstva, da najemajo cenejše kredite, povečajo potrošnjo, kar vodi v želeno zvišanje cen, povečanje izvoza, gospodarske rasti in zaposlenosti. Toda ali bo QE dejansko omogočil želeni obrat?

Dejstvo je, da je padanje cen v EU prisotno vse od leta 2012, da je deflacija postala eksplicitna konec leta 2014. To hkrati sovpada s padanjem primarnega denarja, denarna masa se je v centralnobančnem sistemu ameriškega FED povečevala bistveno bolj kot pri ECB (2400 mrd USD). FED, britanska in japonska CB so na veliko kupovale državne obveznice, ECB zaradi zakonskih omejitev in ostrega nasprotovanja Nemcev doslej tega ni smela početi. Torej, ECB mora povečati ponudbo denarja, če želi povečati potencialni pritisk na cene. Transmisijski kanal so državne obveznice na sekundarnem finančnem trgu. Toda Nemci so trdili, da bi ECB z nakupi obveznic šibkih držav dejansko povzročila fiskalne transferje med državami. Nemški davkoplačevalci naj bi tako plačevali zablode Grkov, Italijanov, Špancev, Slovencev …

Sklep je seveda napačen in namerno zavajajoč. Dejansko gre pri tem za medbančno operacijo na sekundarnem trgu, ki je davčno nevtralna, še več, je celo davčno ugodna za državo, ker CB dejansko ne plačuje obresti oziroma se te obveznosti medsebojno poravnajo. Edino tveganje in »cena« za davkoplačevalca je lahko potencialno zvišanje potrošnih cen (inflacija), kar pa je celo želeni cilj te operacije. Seveda, komplikacije so lahko »stečaji« držav, kar pa je s primernim nadzorom fiskalne monetizacije lažje nadzorovati, kot če to poteka prek zasebnih finančnih trgov. Nemčija je spravila v delirij evrsko območje, ker ni želela razumeti, da delovanje ECB kot zadnjega posojilodajalca dejansko ne pomeni fiskalnih transferjev med članicami EU, da monetizacija dolžniških papirjev držav stabilizira EU in dejansko ne obremenjuje davkoplačevalcev. Bistvo nove operacije ECB je, da z ustvarjanjem denarja ex nihilo omogoča bolj nadzorovano in cenejše zadolževanje držav, kot pa to omogočajo zasebni »finančni trgi«. Nemški nasprotni interes je tu jasen. Ekonomsko želijo koristiti svojim bankam (zlasti DB), politično pa utrditi svoj položaj zadnjega odločevalca v EU.

Toda bolj problematični so drugi cilji ECB. Preprosto, metode QE povečujejo primarni denar, ne pa nujno tudi denarne ponudbe, zato lahko pričakujemo rast cen vrednostnih papirjev, ne pa potrošnih dobrin. QE v sedanji obliki preprosto ni odgovor za deflacijo. Inflacija dejansko ni zgolj monetarni fenomen, poganja jo zamotan mehanizem ekonomske psihologije, pričakovanj in poslovnih odločitev javnih in zasebnih akterjev. Zato je naivno pričakovati, da bi celo uspešno povečevanje ponudbe denarja lahko zvišalo cene.

Friedman je pred mnogimi leti (1948) ponudil idejo »helikopterskega denarja«. Metaforično naj bi centralni bankirji s helikopterji zasipali z denarjem gospodinjstva in podjetja. »Helikopterski denar« je dejansko oblika fiskalne politike, kjer centralna banka deluje kot fiskalni agent države, ko želi čim bolj neposredno spodbuditi nominalno povpraševanje. Podobno idejo je kasneje Japonski priporočal Bernanke (2003), Woodford (2012) in Turner (2013) pa drugim, tudi EU. Prvi je monetizacijo vezal na znižanje davkov, drugi na fleksibilnost ciljne inflacije, tretji na preprost nakup državnih obveznic. Povsem jasno je, da to pomeni troje. Ključno je, da centralne banke začenjajo čim bolj neposredno in poceni financirati države, da zadolževanje v recesiji ni več tabu, da centralna banka prek spodbujanja inflacije in potrošnje podpre nominalno rast BDP-ja. Toda to hkrati pomeni, da ECB izgublja avreolo »neodvisnosti«, ki Draghiju, pa tudi lokalnim Jazbecem razpira možnosti moralnega hazarda, do vlad in »finančnih trgov«, pa tudi bank in varčevalcev. ECB do vsega tega nima jasnega stališča.

Dejansko EU glede evra tiči v klasični likvidnostni pasti, ko monetarna politika zaradi ničelnih obresti, kapitalske mobilnosti, številnih transmisijskih kanalov, popolne substitucije finančnih oblik in pričakovanj prihodnje inflacije preprosto ne deluje. Krugman (1998) je tu pravilno opozoril na ključen problem kredibilnosti. Imamo torej dvojni problem. Povečanje ponudbe denarja vodi v napihovanje novih finančnih balonov in ne nominalnih BDP-jev. Hkrati vse manj verjamemo centralnim bankirjem, skrivnosti kasti, ki bolj streže interesom »finančnih trgov« kot javnemu dobru. Zdi se, da je Draghi bližje Goldmanu Sachsu kot Junckerju, Jazbec pa Frankfurtu kot Ljubljani. Takšna ECB in BS sta bližje demontaži evra kot rešitvi EU.

ECB in QE nadaljujeta denarno iluzijo evra. ECB s QE ne rešuje ekonomike povpraševanja, temveč ponudbe. Žal njuna blasfemičnost samo potrjuje začarani krog nerešljivih protislovij EU.